资金集中管理的尴尬与败局
《新理财》·龙丽
招商局董事长秦晓勇于向证监会“叫板”，其观点说明“五分开”对不少公司来说可能是“矫枉过正”。于是，中海油董事长傅成玉的无奈和委屈就可以理解了。据我们所知，同样在境外或香港上市的中石油、中石化等都在股东特别大会上通过了同意上市公司在其集团母公司所属的财务公司存贷款的议案。这说明，之于资金集中安排的议案，中海油在股东大会前与中小投资者的沟通工作存在明显问题。
两种资金集中管理与调剂案例的尴尬与败局，给每个试图推行资金集中管理的集团以警示：资金集中在制度上有障碍，法律上有风险。
同时，也重新唤起我们对公司资金管控体系风险性的深思，如何平衡集团整体效益、风险控制等与现行法规的冲突？否定任何关联交易的动机就是保护小股东利益吗？普马之败在于集中调剂目的还是集中调剂具体模式的选择？
沿着对这些现实问题的思考，我们梳理了现行资金集中管理模式的基本特征和制度风险，并探讨推进“现金池”过程中不可回避的制度问题。
两种案例
案例1：中海油资金集中管理关联交易事项被否决
中国海洋石油股份公司（0883.HK）（下称“中海油”）于2007年3月31日举行股东特别大会，由小股东表决其与母公司中海油总公司（下称“母公司”）的关联交易，即中海油继续使用母公司属下的中海石油财务有限公司（下称“中海油财务公司”）提供68亿元人民币的存款服务。4月2日，中海油公布最后结果，参与投票总数逾66亿股，52.23%（34.5亿股）反对存款议案，47.77%赞成（31.5亿股），该项议案被这次特别股东大会否决。
被否决的起因是，专门挑战大蓝筹公司的股评人大卫。韦伯（David Webb）购入10股中海油之后，3月19日在网上贴出了一篇反对这宗关联交易的文章。他接受采访时表示：“我手上只有10股后，没有做过什么动员工作，投资者否决中海油管理层提出的议案，是因为他们明确知道中海油这样做是不对的，管理层根本不应该提出，三年前便不应该提出。”
事后，中海油兼中海油财务公司董事长傅成玉对此道出了无奈和委屈：“正是因为我们重视公司治理，才清楚地将这些关联交易列明在议案中。集团属下财务公司根本无意占上市公司的便宜，中海油财务公司手上流通的资金有4000亿元，根本不缺这68亿元，是上市公司要求财务公司代为处理收取油款后的结算账户，在一提一取之间，才会出现最多不超过68亿元的存款在财务公司。事实上，我们从来没有到过68亿元的上限，这只是一个上限，可能是用存款这个词不大好，让投资者有所误会”：“口口声声说维护小股东利益的人，其实在损害小股东的利益，让公司一年少收入1500万到2000万元利息。”根据中海油数据，相关存款余额最多一天为64亿元。
对于傅成玉批评其损害小股东利益，令中海油每年少收1500万到2000万元利息，大卫。韦伯回应称：“原则比省钱重要，上市公司存款到母公司属下机构，容易令股东资金与母公司资金混淆，亦有违公司治理原则，中海油应把款项存于独立的金融机构。每个人都可以说自己是善意的，但我们不能只相信善意，而是要尽一切努力，防止出现大股东占用上市公司资源的可能性。” 他说自己并非危言耸听，日本便曾有母公司出现财务困难，旗下财务公司无法兑现上市公司的存款，拖累上市公司也倒闭的事例。“中海油把资金存于商业银行，费用支出略高，但对公司运作无大影响，却可增加账目透明度，保障股东的利益。”
而傅成玉指出，中海油财务公司不能从事对外投资活动，只提供集团内部服务和银行往来服务，主要是结算服务，客户汇款到账后，中海油马上把存款提走。他解释说，中海油的客户通常以汇票付款，一般银行要45天才会过户，而透过财务公司则可实时过户，此举可令中海油每年增加1500万至2000万元利息收入。傅成玉表示，除存款一项外，其余四项与财务公司（须核对）的关联交易即结算、商务服务贴现、贷款及安排委托贷款均已获股东会通过。
然而，中海油既然不在财务公司存款，如何能够继续使用结算、商务服务贴现、贷款及安排委托贷款服务，傅成玉则语焉不详，只一再强调会尊重独立股东对有关决议案的决定及各项公司治理原则。
案例2：普尔斯马特资金集中调剂的败局
1996年，中国普马的实际控制人刘五一在美国获得了普马特许权，注册成立了北京普尔斯马特会员购物企业集团。从1996年到2004年短短八年中，刘在北京、成都、昆明、长沙等地开了41家分店。60多家大型超市，普马快速发展。然而2004年7月南方建材以“拖欠房租”为由将普马告上法庭，引发“普马资金链断裂”危机。自救失败，普马一夜之间分崩离析。
普尔斯马特案件曾被公安部认定为2005年侦破的全国十大经济犯罪案件之一。案件公诉机关为北京市人民检察院第一分院，于2006年9月11日提起公诉。2007年3月20日，“普马案”宣判。根据法庭的调查结论，2002年2月到2006年5月间，普马八名高级管理人员“受刘五一的指使”，为偿还企业债务，以非法占有为目的，编造虚假交易内容，以下属公司或所在公司名义与金融机构签订承兑汇票承兑协议和贴现协议，骗取钱款，数额特别巨大，均已构成合同诈骗罪。被告人获刑从无期徒刑到一年零九个月。除了仍然在逃的刘五一，中国普马当年的高管已悉数为他们任职期间的行为付出了惨重的代价。
可是，律师辩护认为本案涉嫌合同诈骗的被告人之所以采用虚假合同获取承兑资金，是因为2006年6、7月普马资金已经非常紧张。之所以想通过承兑汇票筹资，是因为其具有短期贷款性质，可以在半年内还本付息。资金主要是为了偿还企业债务（包括支付员工工资及供应商货款），而不是为了侵吞占有或者故意不偿还，因此“没有诈骗的主观故意”或“主观上没有非法占有故意”。而且在普马陷入资金危机后，被告中的部分高管还在为拯救企业而想法筹钱支付债务，寻找风险投资商和接盘的合作伙伴，他们很长时间甚至都不拿一分工资。
一中院经过庭审举证、质证，确认如下：被告作为公司经营的管理人员，应明知经营中使用的银行承兑汇票系用于商品买卖活动中的支付手段，必须以合法的商品交易为基础。在普马两家分公司无实际商品买卖的情况下，要求公司财务办理承兑汇票，使用承兑资金用于偿还企业债务，被告人虽未直接至银行具体办理承兑业务，但在主观上具有非法占用故意，对在办理承兑业务中伪造商品买卖合同、使用虚假增值税专用发票等手段骗取资金的后果，均应承担刑事责任。
此外，对于起诉书中指控的抽逃出资罪。被告辩护律师认为，虽然普马总部在全国范围内统一调配资金，不符合我国公司法规定，但这是由其经营模式决定的，即普马系内部有近40家公司、60多家大型超市。尽管各子公司在法律上都是独立法人，但在人、财、物的管理上只有部分独立性。总部通过统一调配流动资金、统一结算的中央控制系统，严密控制着各子公司，将各子公司连成了流动资金在内部大规模周转的集团。在此模式下，向银行申请、偿还贷款，以及贷款使用，都由总部专设的资金部统一调配。这种模式的巨大风险在于一个或几个公司的经营失败，会对其他公司产生连锁反应，可能造成整个系统崩盘。因此，该律师认为，普马的经营模式虽然有违反法律之嫌，但在本质上是作为整体的公司集团内部的正常资金流转，是资金“抽调”而非“抽逃”。
对于被告人的辩解及各自律师的辩护，一中院不予采纳。
曲解公司治理机制
理论上分析，上述两个案例都是资金集中调剂的“关联交易”的失误。
的确，在资本市场上和证券监管方面，“关联交易”经常与“隧道挖掘”、“掏空”上市公司相提并论，如大卫。韦伯提及的日本曾有母公司出现财务困难，旗下财务公司无法兑现上市公司的存款，拖累上市公司也倒闭的事例。中国也有集团利用集中结算“谋取”大股东私利的案例。证监会要求上市公司与其母公司实行“五独立”，资金集中管理就是被“排查”的重要方面。
不可否认，关联交易有时候是“坏东西”。但是，无论是资本市场还是商品经营，“关联交易”和“内部转移价格”属于“中性词”，重在规范，而不属于“贬义词”完全被法律禁止。关联交易与独立性、“五分开”不是对立的，更不是矛盾的。能够达成规模经营、低成本扩张、资金零沉淀与零在途、锁定风险、提升整体价值的“关联交易”受到法律的保护，也是公司决策与公司治理的追求。
案例中，大卫强调相对于2000万元的利息收入，公司治理原则更重要。
其实，我们无法理解这种“公司治理原则”终极目标到底是什么？他这种像“防贼”一样禁止集团（大股东）所有资源集中配置的议案就符合公司治理原则吗？我们知道，公司治理的基本原则应该是服从和保护全体股东的利益和权力。在尊重小股东利益的前提下，是否也应该确保大股东的权力？否则“大股东”为什么要“大”？集团为什么要“集”？要“团”？
招商局董事长秦晓曾言：“企业不是市场的替代品。在法律上，子公司是个独立法人，但是在集团管理体系中，它只是一个成本中心，顶多是利润中心，无论如何不应是一个投资中心。如果子公司在法律上也是独立法人，我不能通过行政方式指挥它降低交易费用，谋求内部协同效应，我为什么还需要它呢？”“无论是全资子公司，还是上市子公司，一旦集团不能掌控其战略、财务、人事，即使它处于集团的核心产业中，也会果断将其边缘化并俟机弃子。”
这类勇于向证监会“叫板”的观点说明，“五分开”对于不少公司来说可能是“矫枉过正”的政策！
于是，中海油董事长傅成玉的无奈和委屈也就可以理解了。
不过，据我们所知，同样在境外或香港上市的中石油、中石化、TCL多媒体都在股东特别大会上通过了同意上市公司在其集团母公司所属的财务公司存贷款的议案。这说明，在资金集中安排的议案上，中海油集团在股东大会前与中小投资者的沟通工作存在明显问题。
至于普马案例，可能有两个层面的问题，一是“涉嫌合同诈骗，采用虚假合同骗取银行、信用社承兑资金” ，这理应受到法律制裁；二是关于各子公司资金的拆借与调剂问题。对此，我们同意辩护律师的观点：无实际商品买卖的情况下，总部要求所属公司进行资金调剂和集中配置，在本质上是作为整体的公司集团内部的正常资金流转，是资金“抽调”而非“抽逃”。
据笔者所知，美国GE公司、德国西门子公司每天都将全球销售收入收回到公司统一的银行账上，资金通常有数亿美元。他们主要是通过其财务金融公司运作的。问题是，这些西方大公司的集团总部对全球子公司的资金实行“统收统支”为什么没有因“扰乱金融秩序罪”或“破坏子公司独立性”而受到法律的制裁？
所以，如果因第二个层面的问题而受到法律制裁的话，可能是在各子公司资金调剂的具体方式上存在法律障碍。
制度风险分析
理论上、实践中都表明，以管控现金流为重点的财务集中管理是唯一理性的制度安排，不同的是战略导向、组织架构、市场环境对财务的集中要求和制度风险要求不同，财务集权管控模式的选择也不同。因此，解决好集团内部各公司间现金流动问题，以及采用什么样的方式保证各公司间资金的健康循环，是所有公司必须审慎并高度重视的问题。资金集中配置主要涉及收支两条线、内部结算中心、现金池或财务公司等具体方式。
收支两条线
收支两条线或零余额管理管控模式下，资金头寸集中于集团公司账户，实现资金的统一管理；子公司账户受集团公司控制，子公司对账户无支付权；分子公司、办事处货款回笼和费用支出账户相分离。这种完全集中的资金管控模式需要“超级总部”，对制度和人的要求都非常高。
案例显示，普马八名高管涉嫌合同诈骗和抽逃出资案，金额分别为合同诈骗北京来广营农信社1635万元，抽逃出资1.05亿元。普尔斯马特是以流动资金周转为经营特性的连锁企业，选择完全集中的资金管控模式有其行业特性，但它的失败也是由这种模式的固有制度风险导致，对各子公司的资金集中调剂制度极易判决为对子公司抽逃注册资本出资。
内部结算中心和财务公司
资金结算中心通常是企业集团内部设立的，办理集团内部各成员现金收付和往来结算业务的专门机构。财务公司是由人民银行批准，在集团下设为本集团成员企业提供发展配套金融服务的非银行金融机构。无论是结算中心还是财务公司都须借助于外部商业银行才能履行其职责。
集团内部会按照市场水平形成内部利率——内部账户的存款利率和透支贷款利率，一般优于市场利率。内部利率的制定一方面节省了分（子）公司的融资成本，使资金由“在银行与企业之间流动”转变为“在企业内部流动”。
这样，尽管节约了融资成本，但同时也确使子公司之间内部资金互相占用，不符合法律上子公司资金独立的要求。一旦没有相应的风险控制，财务公司或内部结算中心作为关联方，很难得到子公司其他中小股东的信任和支持，中海油资金集中管理关联交易被否决的原因也在此。
何谓最佳选择
与结算中心、财务公司相比，“现金池”方式下集团资金管理主要是以依托商业银行，或者说银行已经成为集团实现各成员单位资金集中运作和集团内部资金的共享管理主体之一，而不仅是资金管控的“配角”。
相对于结算中心或财务公司，在现金池管理模式中，银行是独立于集团母公司的法人，能够较为顺利地规避和集团所属财务公司发生关联交易、集团总部对子公司的资金不能“收支两条线”等所谓法律上的障碍。
我们认为，企业的快速发展更需要警惕和避免阿基里斯之踵（阿基里斯为古希腊英雄，少年时因浸泡过冥河之水而刀枪不入，唯一的弱点就是脚踵，结果在特洛伊之战被杀死），片面求大求快就是风险累积并爆发的前夜。没有平衡增长、盈利和风险控制的三维战略，普尔斯马特的收支两条线、抽取子公司注册资本的资金集中管理模式只能是巨人的倒塌，并接受法律的裁决。如果总公司能够采用现金池管理模式，并且在第一家昆明子公司出现支付困难时，总部马上通知银行采取措施，隔断昆明子公司与其他子公司的资金流转，将风险控制在昆明，然后通过危机管理来逐步缓解支付压力并解决债务，那么也许今天我们还可以选择到普尔斯马特购物。
之于中海油集团，应当在财务公司的基础上，再导入现金池管理模式，通过银行来实现整个集团的名义现金流转或者实体现金流转。财务公司不作为法律上的存款受托人，从法律层面解决了公司治理的要求，实现了与集团公司之间的风险隔离。制度合理的基础之上，是执行者的勤勉和努力推行，上市公司董事会应当更积极地帮助小股东对公司现金管控体制进行深入了解，以诚信和透明得到小股东的信任和支持。
总之，导入现金池模式，作为一个组织中的战略单元的子公司既与集团内部的其他战略单元有效共享资源，也能杜绝大股东资金占用和破产风险，是对公司治理原则的真正理解和运用。普马的教训给了我们清醒的认识，风险控制必须从制度设计和管控模式上开始。现金池模式依托现代发达的信息技术和高端商业银行服务，为公司提供了防范资金集中的制度与法律风险的最佳选择。
